兩家公司上市的日子僅隔一個月，但成為“全球Robotaxi第一股”，卻是一段無比漫長的比拼。
小馬智行和文遠知行分別成立于2016年和2017年，是自動駕駛創(chuàng)業(yè)潮中最亮眼的兩顆明星。這不僅因為兩家公司的創(chuàng)始人都是天才程序員、科學家，擁有超高的人工智能技術水平和頂尖大廠的科研經歷，更是因為兩家公司從創(chuàng)立之初，目標就是技術難度最高、商業(yè)潛力最大的賽道——Robotaxi。
這曾是一個極為性感的商業(yè)故事：當完全實現無人駕駛，就不再需要司機，自動駕駛公司顛覆的不止是Uber和滴滴，還能將豐田、大眾等整車廠變?yōu)樽约旱拇S。
2018年，摩根士丹利對谷歌旗下自動駕駛公司Waymo給出了1750億美元的估值，碾壓當時一眾整車廠。而麥肯錫預測，在中國，2030年Robotaxi的訂單額就將高達2600億美元，這是滴滴2023年營收的10倍。
因此，小馬智行和文遠知行，都是含著金湯匙出生，從成立起就是獨角獸，融資一輪接著一輪，很長時間都不缺錢花。
但近兩年，Robotaxi的故事不好講了。嚴格的政策法規(guī)、遠遠不夠的路測數據和昂貴的運營成本，讓Robotaxi的普及和盈利顯得遙遙無期。當行業(yè)氣氛不再火熱，疊加上資本寒冬，曾經的寵兒們都在掙扎求生。
以無人卡車業(yè)務起家的“全球自動駕駛第一股”圖森未來上市不到3年黯然退市；背靠福特、大眾兩大巨頭的Argo AI突然宣布解散，沒能活到2023年；而小馬智行、文遠知行等L4玩家不再執(zhí)著跨越式實現無人駕駛，紛紛尋求可落地的場景和商業(yè)模式。
在融資越來越難的當下，上市，成了最為關鍵的一環(huán)。誰能拿到更多的錢，誰能得到資本市場的更大認可，誰就可能在這場殘酷競爭中獲得發(fā)展的先機，活得更久一些，離成功實現Robotaxi更近一些。
在上市這件事上，小馬智行比文遠知行慢了一步。但究竟誰才是更被認可的“Robotaxi第一股”，需要更久的時間來驗證。鏡相工作室梳理了兩家公司的招股書和上市后的表現，試圖通過以下幾個維度提供一些參考。
上市首日，誰被追捧？
小馬智行這次上市，可謂一波三折。
11月14日，小馬智行向美國證券交易委員會提交紅鯡魚版招股書，正式開啟上市進程。這份初步擬定的招股書，是小馬智行承銷商對市場的一次試探，初定的發(fā)行區(qū)間為每份ADS（美國存托股）11美元到13美元，預計最多發(fā)行1725萬份ADS（包括超額配售），加上定向增發(fā)的1.534億美元A類普通股，最高募資金額約為3.78億美元（約合人民幣27.39億元）。
但是，原計劃11月21日的掛牌上市，卻未能如期敲鐘。對此，小馬智行回應稱，“投資者認購熱情空前高漲，因此要重新定價”，并將發(fā)行規(guī)模擴大至最多2300萬份ADS（包括超額配售），最高募資金額增加至4.52億美元（約合人民幣32.76億元）。
多出來的六天時間里，市場又傳出Uber計劃在小馬智行的IPO中認購超1000萬美元，還可能在美國以外的市場與小馬智行開展技術合作。
在一系列消息的推波助瀾下，小馬智行最終以價格區(qū)間上限13美元確認發(fā)行價，總市值50.5億美元。投資者熱情高漲，小馬智行以15美元開盤，漲幅超15%。盤中一度漲到15.74美元，但后續(xù)一路下跌，最終收盤價12美元，收跌7.69%。
小馬智行的這次臨時增發(fā)或許是受到了文遠知行上市后表現的影響。
文遠知行于10月25日上市，以15.5美元發(fā)行價最多發(fā)行890.38萬份ADS（包括超額配售），公開募資1.38億美元，加上3.205億美元的定向配售，共募資4.585億美元。
由于公開發(fā)售的股票不多，市場供不應求，文遠知行上市首日兩次觸發(fā)熔斷，盤中一度漲超27%，收漲6.77%，收盤股價為16.55美元，市值達44.91億美元，成為今年中國公司赴美最大的IPO之一。
當天的沖高回落最后跌破發(fā)行價說明小馬智行并沒有受到預期的追捧，市場給出了更合理的價位。
比較之下，文遠知行的上市顯得更為“保守”，由于這是第一家在美股上市的中國自動駕駛公司，很難預測市場的認可度，因此文遠知行選擇了招股書顯示的15.5美元-18.5美元發(fā)行區(qū)間的最低價上市，上市市值僅為42.47億美元。
上市的第三個交易日，文遠知行也一度跌破發(fā)行價，如今已恢復至17.16美元，市值比小馬智行高約1億美元。
總體來看，小馬智行的這次IPO是成功的。雖然沒能搶下“全球通用自動駕駛第一股”的名頭，卻能參考文遠知行早一步上市的表現，動態(tài)調整招股計劃，不僅以發(fā)行區(qū)間最高價發(fā)行，還增發(fā)了33%的股票，獲得了更多的融資（約5.36億人民幣）。
另一維度看，兩家公司都是“流血上市”，在一級市場的估值并沒有得到二級市場的認可。此前，小馬智行是自動駕駛創(chuàng)業(yè)公司中估值最高的一家，前不久披露的最后一輪融資的估值高達100億美元，此次發(fā)行市值僅為50.44億美元，存在嚴重的估值倒掛。文遠知行雖然也存在倒掛，但相對較輕，在完成最后一輪融資后，文遠知行估值為51億美元。
這也意味著，小馬智行最后幾輪融資的投資者，可能出現一定程度的賬面虧損。
上市之路，誰更坎坷？
在一些財經媒體的報道里，小馬智行是“全球Robotaxi第一股”。而此前文遠知行上市，名頭是“全球通用駕駛第一股”，也有“全球Robotaxi第一股”的說法，但招股書對Robotaxi業(yè)務著墨不多。文遠知行的業(yè)務亮點是“多元”，覆蓋出租車、小巴、貨車、環(huán)衛(wèi)車。而小馬智行的業(yè)務主攻方向是Robotaxi，有著堪比谷歌Waymo、百度蘿卜快跑的大規(guī)模車隊，積累了豐富的里程數據。
因此，小馬智行的上市，對Robotaxi賽道有著更大的意義。
在此之前，國內自動駕駛行業(yè)各大子賽道已經有了不少上市公司：激光雷達有禾賽科技和速騰聚創(chuàng)，自動駕駛芯片有黑芝麻智能和地平線，自動駕駛域控制器有知行科技，運營商有如祺出行。
2016年前后的創(chuàng)業(yè)潮中，Robotaxi被視作是一個萬億級別的市場，追求一步到位實現L4的公司被認為是選擇了一條“艱難但是正確”的道路，將帶來顛覆性創(chuàng)新。小馬智行兩位創(chuàng)始人，一位是前百度首席架構師，一位是清華姚班的 “中國編程第一人”，文遠知行的創(chuàng)始人，則是百度前副總裁、自動駕駛事業(yè)部負責人+密蘇里大學教授，是投資方最喜歡的一類創(chuàng)始人。
在自動駕駛掘金潮里，那些“賣鏟子”的都賺錢上市了，但小馬智行和文遠知行這樣兩家極具光環(huán)、也最被人看好的公司，反而是最晚上市的。
創(chuàng)立的第四年，2020年，小馬智行的估值就超過了53億美元。這樣高昂的估值，使得它在一級市場繼續(xù)撬動資本的難度變得越來越大，上市早被提上日程。
最早傳出的消息是在2021年6月，資深金融行業(yè)高管、曾任摩根大通投資銀行副主席的勞倫斯·斯泰恩出任小馬智行CFO，被視作小馬智行準備邁入公開市場的標志。當月，CEO彭軍也在接受外媒采訪時透露，公司正考慮在美國上市。據媒體報道，小馬智行籌備上市的時間超過一年，2021年業(yè)務擴張，幾乎所有動作都是奔著上市這一件事，高管團隊一度開始了上市路演。
然而兩個月后，美國證券交易委員會主席在社交平臺稱，其已要求SEC人員停止處理內地企業(yè)通過“空殼公司”在美國IPO的注冊。小馬智行原計劃正是以SPAC（借殼上市）方式登陸美股。年底，美國證券交易委員會發(fā)布了《外國公司問責法》，滴滴從紐交所摘牌，中概股遇重挫，IPO只能暫時擱淺。
苦熬兩年，美國證券交易委員會官網顯示，在2023年2、3月，文遠知行和小馬智行分別遞交了一份招股說明書的草稿文件/DRS文件，透露出赴美上市的意圖。6個月后，文遠知行獲上市備案通知書，根據規(guī)定，備案通知書有效期為一年，文遠知行最晚需在2024年8月25日前上市。
2024年7月26日，文遠知行遞交了招股說明書。然而一直到備案通知書過期，文遠知行都沒能順利上市。官方的解釋是：“更新交易文件所需的時間比預期的要長，WeRide正在積極推進交易所需的各項文件。”有媒體報道，知情人士稱，文遠知行在8月一個月內兩次推遲了上市時間，以便為新投資者騰出空間。10月，文遠知行再獲備案通知書，終于順利上市。
小馬智行2024年4月獲上市備案通知書，IPO進程再次開始推進，并在10月17日遞交了招股書，最終于昨晚上市。
如果在兩三年前，自動駕駛行業(yè)的“至暗時刻”，小馬智行和文遠知行想上市幾乎是不可能的。今年它們能成功上市，一來是技術進步帶來的成本下降，以及政策放寬，讓市場終于看到了Robotaxi盈利的可能，二來是小馬智行和文遠知行順應環(huán)境，積極尋求商業(yè)化路徑。兩家公司目前主要的營收來源都不是Robotaxi，小馬智行主要靠賣智駕許可服務賺錢，文遠知行也是靠小巴、貨車、環(huán)衛(wèi)車等L4級別應用，覆蓋多個商業(yè)化場景。
除了自我造血，兩家公司能熬到現在，也離不開一眾投資方的大力支持。
背后資方，誰更豪華？
自動駕駛行業(yè)是一個燒錢的資本游戲。它有深刻改變人類出行方式的美好愿景，也被許多人認為是最適合人工智能實現的場景，但極其燒錢，不能在當下為公司造血，而在早期，沒人知道未來什么時候會來。
因此誰愿意投錢、投了多少錢、在什么時候投，就顯得格外重要。
IPO前，小馬智行累計融資7輪超13億美元，估值100億美元，文遠知行累計融資10輪超12億美元，估值51億美元。小馬智行估值更高，不過兩家公司融到的錢差距不大。
作為自動駕駛行業(yè)里估值最高的公司，小馬智行在2016年底成立后，次年1月便吸引了知名機構紅杉中國和IDG資本。紅杉領投了2017年的天使輪，并在接下來的兩輪融資中參投，成為小馬智行最大的財務投資方，發(fā)行前持股10.2%。IDG資本參投了天使輪和A輪，發(fā)行前持股5.7%。
他們在這筆投資中取得了極大的回報：紅杉最后一次參投是在2018年的A+輪，當時小馬智行的估值剛過10億美元。6年后，小馬智行上市前最后一輪融資時估值已經來到100億美元，對比當時翻了10倍。即便是IPO后，也有5倍的回報。
此外五源資本在2018到2024年間四次參投，也是十分長情的投資方，發(fā)行前持股5.8%。加拿大安大略省教師退休基金會旗下教師創(chuàng)新平臺持股6.8%，同為重要的外部投資方。
IDG資本同樣投了文遠知行，但要論文遠知行最早期、最堅定的財務投資人，是啟明創(chuàng)投。上市前啟明創(chuàng)投創(chuàng)始主管合伙人鄺子平擔任文遠知行董事，他曾在采訪時說，文遠知行在創(chuàng)立前見投資人，當時公司結構尚未搭建，出手的人并不多，只有啟明創(chuàng)投在公司成立的那一天就出資200萬美元，跟創(chuàng)始人個人一起注資公司。啟明創(chuàng)投在2017年和2021年三次參投，發(fā)行前持股8.5%，為文遠知行最大機構投資方。
小馬智行和文遠知行背后的資方，前期以VC為主，后來又加入了產業(yè)方。
2018年，雷諾日產三菱聯盟旗下的戰(zhàn)略風投基金公司Alliance Ventures領投了文遠知行的A輪融資，這是一筆雪中送炭的錢。2017年到2018年，文遠知行前身景馳科技糾紛不斷，先是創(chuàng)始人王勁被百度以“侵犯商業(yè)機密”為由起訴，最終離開景馳科技，再是高層就企業(yè)名稱權相互訴訟。因為這些糾紛，一度傳出Pre-A輪融資并沒有到位的謠言。
這也是一筆具有戰(zhàn)略意義的錢，文遠知行成為國內首家獲得全球汽車制造商戰(zhàn)略投資的L4級無人駕駛企業(yè)。很快自動駕駛公司們便意識到，證明技術可行性的階段已經過了，自己不可能依靠技術獨立存在，要落地就必須尋找能夠深度綁定的車廠。
當時國際上頭部的汽車廠商被“瓜分”得所剩無幾，福特收購了Argo.AI，并拉來大眾合作，豐田投資了Uber，通用汽車有Cruise，本田投資了Aurora，菲亞特克萊斯勒（FIAT）和Waymo合作。雷諾日產三菱聯盟在布局自動駕駛時，接觸了中國所有自動駕駛初創(chuàng)公司，先后派了6次工程師和法務團隊同文遠知行溝通。在CEO韓旭看來，廠商的戰(zhàn)略投資對估值并不敏感，“不是說你便宜一點它就愿意投你，最主要是看你的技術。（我們）最后完全靠技術把它們爭取到了”。
2020年是一個重要的分界線。這一年，小馬智行拿到了豐田4億美元的投資。豐田在投資后持有小馬智行約13%的股份，為小馬智行管理層外的最大機構股東。事事要“爭第一”的小馬智行，在引入產業(yè)方投資上也不遺余力，CEO彭軍曾在被問及如何選擇合作車廠時說：“全世界最好的車廠排名一個一個往下走：豐田第一，大眾第二，戴姆勒第三，就從排名上找吧。”
彭軍飛了六、七趟日本，經過長達大半年的商談，最終確定了這筆來自世界第一汽車制造商的戰(zhàn)略投資。
也是這一年，國內商用車巨頭宇通客車向文遠知行投資2億美元，持有高達17.9%的股份，超過CEO韓旭和CTO李巖的股份之和，為最大戰(zhàn)略投資方。文遠知行也是唯一一家同時獲得大型商用車企業(yè)和乘用車企業(yè)投資的自動駕駛公司。
韓旭曾表示，文遠知行在融資過程中看重的不只是資金，更重要的是投資方在技術、管理、產品落地等層面帶來的巨大資源，這將幫助公司打通無人駕駛的上下游產業(yè)鏈。
和小馬智行相比，文遠知行擁有更多產業(yè)鏈上的投資者：除了雷諾日產三菱聯盟和宇通客車，Pre-A輪收獲英偉達，為車載計算能力的提升提供了技術支持，2022年新加入的資方博世為一級供應商，是汽車產業(yè)鏈中頗具分量的大公司。在文遠知行上市時，博世據稱有意認購至多價值1億美元的ADS，私募股權配售的部分，雷諾日產三菱聯盟基金、廣汽等老股東也都參與支持，私募部分也占了本次IPO融資的大頭。
小馬智行則擁有更多海外資本。2021年和2022年，小馬智行分別拿到了來自文萊主權財富基金文萊投資局和沙特未來城（NEOM）的兩筆投資，將在出海時有所助益。不過，比較之下，小馬智行的IPO融資獲得的產業(yè)資本支持不如文遠知行大，主要資金來源為公開發(fā)售，北汽集團等參與認購ADS，廣汽等四家投資者認購私募部分的1.534億美元。
商業(yè)化之路，誰走得更穩(wěn)？
到目前為止，自動駕駛公司們依舊沒能擺脫虧損的窘境。文遠知行2022到2024上半年非國際財務報告準則調整后的凈虧損為0.58億美元、0.69億美元和0.43億美元。同期，小馬智行的凈虧損分別為1.48億美元、1.25億美元和5178萬美元，正在收窄。
這已經是努力的結果。在上一波資本寒潮里，自動駕駛公司們學會了勤儉持家。
自動駕駛行業(yè)一直有著技術路線的爭論：是像特斯拉那樣從L2做起，循序漸進到L4，還是像Waymo那樣一步到位，從一開始就只做L4？
小馬智行和文遠知行曾是堅定的一步到位派。2020年，在小馬智行的內部會上，彭軍和樓天城將無人駕駛技術比喻成一棵參天大樹，兩人認為，把樹的主干做好了，做其他分支也會得心應手。如果過早分叉做別的技術，會失去成為參天大樹的機會。而對于Momenta同時兼顧L2和L4的雙線作戰(zhàn)打法，文遠知行CEO韓旭也曾評價：搏二兔，不得一兔，“我們看著山頂的金子就沖上去，路邊的碎銀子就不撿了”。
但從2022年起，他們也開始做L2、L3了。L4商業(yè)化遙遙無期，熱錢撤離，2022年國內自動駕駛領域的融資起數和融資額同比下滑了32%和61%。那年年底，小馬智行進行了裁員，裁員前夕，CEO彭軍給全體員工發(fā)了一封郵件，稱小馬智行的首要目標是活下去。
L4公司通過L2、L3商業(yè)化活下去，成了一種趨勢。2022年，文遠知行獲得博世投資，與博世聯合開發(fā)L2到L3高階輔助駕駛系統(tǒng)方案ADSD，并計劃在2023年實現量產上市。CEO韓旭曾透露，當時幾乎所有研發(fā)、產品和運營的力量都投入了和博世的合作項目中，一切以量產交付為目標。18個月后，文遠知行與博世合作研制的“博世中國高階智能駕駛解決方案”搭載在奇瑞星途星紀元ES、ET量產車上。
和博世的合作是文遠知行收入的重要部分。據招股書，文遠的細分收入結構歸兩類，產品收入和服務收入。產品收入主要來自銷售Robotaxi等L4車輛，服務收入則來自ADSD及自動駕駛運營服務。
招股書顯示，從2022年開始，服務收入增長較快，且占比越來越高，說明2022年和博世落地高階智駕帶來了可觀的收入。另外，2024年上半年的服務收入比2023年同期下降了0.35億元人民幣，下降了21.3%，招股書中對此的解釋是，主要因為向博世提供的定制研發(fā)服務收入較少，ADSD服務收入減少了4390萬元人民幣。
小馬智行在2023年1月針對乘用車智能駕駛業(yè)務成立獨立事業(yè)部，官宣三條智能駕駛業(yè)務產品線，涵蓋軟件系統(tǒng)方案、域控制器、數據閉環(huán)工具鏈。
這部分業(yè)務收入，在收入結構中被歸為許可和應用程序。收入結構中的另外兩個部分則是Robotaxi服務和Robotruck服務。2022年和2023年，這部分收入分別為3705萬美元和3920萬美元，均占到了50%以上。但是2024年上半年，占比僅有22.3%。
小馬智行在招股書中寫道：雖然我們歷來從許可和應用程序中產生了很大一部分收入，但我們預計，隨著Robotaxi和Robotruck的繼續(xù)增長，從長遠來看，我們的許可和應用程序收入占總收入的百分比將下降。
看起來，相比文遠知行欣然將自己稱為“唯一一家提供商業(yè)化的L2-L4全系列城市自動駕駛解決方案的公司”，小馬智行還是只是將L2+的業(yè)務視作活下去、為L4無人駕駛落地爭取時間和資金的方式。CEO彭軍形容小馬商業(yè)化的節(jié)奏是，勤工儉學是L2++，真正的主力職業(yè)是Robotaxi和Robotruck。
對L2業(yè)務的定位是第一次分道，小馬智行和文遠知行的第二個不同選擇，是要將L4無人駕駛技術復用到哪些細分場景。文遠知行希望滿足開放道路上絕大多數運輸需求，而小馬智行只瞄準市場空間大、天花板高的方向。
文遠知行有五大產品線，包括自動駕駛出租車Robotaxi，自動駕駛貨運車Robovan，自動駕駛小巴Robobus和自動駕駛環(huán)衛(wèi)車Robosweeper，以及高階智駕。前四者都是L4在不同細分場景的應用。
不過，通過招股書披露的數據來看，產品銷量都處于早期，2021年、2022年和2023年，自動駕駛小巴和自動駕駛出租車的銷量分別為38、90、19和5、11、3。以2023年為例，該年產品收入為745萬美元，賣出了19輛自動駕駛小巴和3輛自動駕駛出租車，粗略估算每輛車均價為33.8萬美元（256萬人民幣），L4無人駕駛車輛成本過高的問題依然存在。
除Robotaxi外，小馬智行僅布局了Robotruck。Robotruck是一條有行業(yè)共識，也經過了一些驗證的道路。雖然以退市收尾，但主營Robotruck的圖森未來的確有過輝煌的時候。無人物流小車、環(huán)衛(wèi)車、巴士等方向均被彭軍認為市場空間太小，只有Robotruck天花板夠高，“從長遠來看，還能在干線物流領域創(chuàng)造更大的社會價值”。單從招股書披露的收入數據來看，Robotruck收入逐年增長。
回到Robotaxi的商業(yè)化落地上，兩家目前都在量產階段。文遠知行在上市前10天發(fā)布了與吉利共同開發(fā)的第一個量產Robotaxi GXR。小馬智行在今年與豐田中國、廣汽豐田成立合資公司，投資超10億元人民幣，正在開展首款鉑智4X Robotaxi車型的共同研發(fā)和生產規(guī)劃，目前已經開始生產準備工作，預計2025至2026年，向一線城市投放超千臺Robotaxi。
在運營方面，兩家都投資了廣汽集團旗下移動出行平臺如祺出行，是積極參與自動駕駛出行服務和運營的重要布局。據招股書，小馬智行目前運營著250多輛Robotaxi的車隊，該車隊已累積超過3350萬公里的自動駕駛里程，其中包括超過390萬公里的無人駕駛里程。在截至2024年6月30日的六個月內，每個Robotaxi的平均每日訂單超過15個。作為參照，百度的蘿卜快跑平均每日訂單也為15左右。文遠知行只披露了Robobus的車隊規(guī)模，為300多輛。
文遠知行和小馬智行，有相似的起點，走出了不盡相同的道路，雖然目前看“撿碎銀子”的文遠知行走得更穩(wěn)，但在Robotaxi爆發(fā)后，更為專注的小馬智行可能走得更快。
上市不是終點，新的比賽才剛剛開始，而這將是一場漫長的拉鋸戰(zhàn)。
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