人民幣五連跌背后升值周期結(jié)束了嗎？

　　張華君

　　[ “近日人民幣匯率'雙殺’可能并不只是時(shí)間上的巧合，還是管理層有意為之，主要目的是'敲打’套利資金，尤其是沒(méi)有鎖定遠(yuǎn)期匯率的熱錢(qián)。人民幣匯率的波動(dòng)在一定程度上的增大，將有利于遏制套利資金，令其觀望甚至離場(chǎng)?！狈治鋈耸糠Q(chēng)]

　　昨日，美元對(duì)人民幣匯率中間價(jià)報(bào)6.1189，較前一交易日再跌13個(gè)基點(diǎn)。至此，人民幣匯率已連跌五日，而市場(chǎng)對(duì)人民幣是否進(jìn)入貶值“窗口”的爭(zhēng)論也明顯升溫，有市場(chǎng)人士甚至放言“人民幣將出現(xiàn)持續(xù)大跌，一線城市房?jī)r(jià)要跌去80%……”。

　　今年1月，人民幣匯率中間價(jià)和即期價(jià)曾在上月中旬雙雙創(chuàng)下匯改以來(lái)歷史新高，但自1月末開(kāi)始，人民幣“升升不息”突然中止，近來(lái)更是“五連跌”。

　　盡管這與美聯(lián)儲(chǔ)縮減QE、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩、新興市場(chǎng)匯率整體走軟等因素脫不了干系，不過(guò)，也有市場(chǎng)人士認(rèn)為，人民幣匯率此輪調(diào)整或與政府的干預(yù)不無(wú)關(guān)系。多數(shù)受訪專(zhuān)業(yè)人士表示，人民幣短期的波動(dòng)不會(huì)改變?cè)羞\(yùn)行趨勢(shì)，升值周期遠(yuǎn)未結(jié)束。

　　管理層出手干預(yù)？

　　受在岸人民幣續(xù)跌及近日公布的匯豐2月中國(guó)制造業(yè)經(jīng)理人指數(shù)跌至7個(gè)月新低影響，近期海外投資者持續(xù)減持離岸人民幣，使得離岸人民幣跌幅更急，其與在岸人民幣的匯率差收窄。

　　“近日人民幣匯率'雙殺’可能并不只是時(shí)間上的巧合，還是管理層有意為之，主要目的是'敲打’跨境套利資金，尤其是沒(méi)有鎖定遠(yuǎn)期匯率的這部分熱錢(qián)。人民幣匯率的波動(dòng)在一定程度上的增大，將有利于遏制套利資金，令其觀望甚至離場(chǎng)，從而達(dá)到'擠水分’的目的。”招商銀行金融市場(chǎng)部高級(jí)分析師劉東亮在接受《第一財(cái)經(jīng)（微博)日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示。

　　“根據(jù)我們的調(diào)研，跨境套利資金近期有加速膨脹的勢(shì)頭。”劉東亮稱(chēng)，從去年四季度開(kāi)始，較為穩(wěn)定的人民幣升值預(yù)期和境內(nèi)外利差，驅(qū)動(dòng)部分企業(yè)重拾跨境套利。

　　而上述跨境套利的一般模式為，以大宗商品為載體，通過(guò)進(jìn)出口業(yè)務(wù)甚至是境外的轉(zhuǎn)口貿(mào)易取得信用證或倉(cāng)單，在境外以相對(duì)低的成本融入外幣或人民幣資金，轉(zhuǎn)回境內(nèi)投資于理財(cái)產(chǎn)品甚至信托，滾動(dòng)操作，杠桿不斷放大，以獲取利差。如果是外幣融資，很多企業(yè)押注人民幣單向升值，在結(jié)匯成人民幣后，并不鎖定遠(yuǎn)期匯率，而是保留敞口，在博取利差的同時(shí)還可以享有匯差。

　　“本輪人民幣貶值可能還含有告誡的意圖，是去年資金面緊張的翻版，即流動(dòng)性緊張敲打了銀行，警告銀行不可以無(wú)限度地?cái)U(kuò)張資金杠桿，而本輪人民幣貶值則敲打了外貿(mào)企業(yè)，不可以無(wú)視人民幣雙向波動(dòng)下的匯率風(fēng)險(xiǎn)?！眲|亮表示。

　　瑞銀中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤則表示，此輪人民幣貶值可能是央行出手干預(yù)，凸顯了管理層的政策意圖，人民幣匯率政策或?qū)⒚媾R拐點(diǎn)。

　　而近日有媒體報(bào)道分析稱(chēng)，此次央行出手可能是借此消除市場(chǎng)對(duì)人民幣單邊升值的過(guò)度期待，為未來(lái)外匯改革鋪路，這預(yù)示著央行下一步擴(kuò)大人民幣匯率波動(dòng)幅度的可能性升溫。

　　不過(guò)，劉東亮告訴記者，“政策市”很容易產(chǎn)生人民幣單邊升值/貶值的預(yù)期，在這種情況下，價(jià)格走極端，機(jī)構(gòu)交易員們主要參考的是中間價(jià)，因此此時(shí)“將人民幣匯率波幅放寬到多少”是沒(méi)有意義的。

　　自去年末至今年1月中旬，在美聯(lián)儲(chǔ)正式開(kāi)始縮減QE、國(guó)際資本流出導(dǎo)致新興市場(chǎng)貨幣普遍大幅貶值的背景下，人民幣卻仍然呈現(xiàn)一枝獨(dú)秀的升值走勢(shì)。有交易人士認(rèn)為，本輪人民幣匯率調(diào)整是對(duì)這波升值行情的修正。

　　人民幣升值周期尚未結(jié)束

　　盡管近日人民幣跌勢(shì)洶洶，不過(guò)對(duì)于其未來(lái)的走勢(shì)，多數(shù)市場(chǎng)人士預(yù)期樂(lè)觀，并不認(rèn)為升值周期已經(jīng)結(jié)束。

　　蘇格蘭皇家銀行(RBS)昨日發(fā)布報(bào)告稱(chēng)，人民幣此輪的貶值是不可持續(xù)的，并預(yù)計(jì)基礎(chǔ)外匯市場(chǎng)壓力將導(dǎo)致人民幣進(jìn)一步升值的趨勢(shì)?！拔覀冃枰⒁?，當(dāng)前外匯市場(chǎng)有一個(gè)很大的結(jié)構(gòu)性盈余，人民幣仍然基本上是完全在決策者手中。政策制定者可能有其他原因推動(dòng)人民幣走弱，但這種情況是不可持續(xù)的”。

　　高盛近日也表示堅(jiān)持長(zhǎng)期看多人民幣，短期則對(duì)做多USD/CNH持“猶豫態(tài)度”。高盛稱(chēng)，所有基本面都支持人民幣走強(qiáng)：龐大的外匯儲(chǔ)備、巨額貿(mào)易盈余、相當(dāng)數(shù)量的FDI(外國(guó)直接投資)以及正在開(kāi)放的資本賬戶。

　　劉東亮認(rèn)為，所有驅(qū)動(dòng)人民幣升值的因素并未出現(xiàn)變化，這一輪貶值最長(zhǎng)可能持續(xù)到3月中旬，因之后將面臨“兩會(huì)”和美國(guó)財(cái)政部公布半年度匯率報(bào)告的時(shí)間點(diǎn)，人民幣再度轉(zhuǎn)強(qiáng)的可能性較大。

　　“不過(guò)央行可能已經(jīng)注意到高利率環(huán)境下單向升值的危害，今后人民幣雙向波動(dòng)的特征有可能加強(qiáng)，以打破市場(chǎng)押注行為，使套利資金面臨的不確定性加大，收益空間收窄，遏制套利資金的流入?！眲|亮告訴本報(bào)記者。

　　自2005年新一輪匯改以來(lái)，人民幣兌美元升值幅度已超過(guò)30%，其中除2009年受金融危機(jī)影響小幅貶值外，其余年份均呈現(xiàn)升值之勢(shì)。而中國(guó)金融市場(chǎng) 、資本項(xiàng)目開(kāi)放和人民幣國(guó)際化都是在人民幣單邊升值的前提下進(jìn)行的。

　　也有市場(chǎng)人士稱(chēng)，假如未來(lái)人民幣匯率出現(xiàn)大幅貶值，那么在一定程度上將導(dǎo)致房?jī)r(jià)等資產(chǎn)價(jià)格下跌，引發(fā)金融系統(tǒng)債務(wù)安全，而這或有違央行政策調(diào)控的初衷。

　　汪濤也表示，人民幣繼續(xù)大幅貶值的可能性較小。因國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣升值的訴求呼聲越來(lái)越高，且人民幣大幅貶值也不符合人民幣國(guó)際化的戰(zhàn)略需要。